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「SPYDが暴落した」とうろたえることはない。将来は明るい(しかし先は長い)

均等ウェイトと時価総額比率の違い[銘柄解説] ETF(国内・海外)

SPYDのことを記事にしてほしい」と言われたので、この記事をしたためました。

ご存じSPYDは高配当ETFの1つで、他の高配当ETF(VYMやHDV)に比べて単価が安いことから、購入者が多く、人気があります。

ただ、2020年3月の相場では、SPYDは他の高配当ETFにぼろ負けし、現状不安に思っている方が多いようです。加えて、しばしばツイッターでの論争のネタにもなるので、さらに不安が増幅されているようにも感じます。

結論から述べると、SPYDには以下のような事柄が言えます。

★この記事の結論

  • SPYDは均等ウェイトのポートフォリオを採用することで、一般的なインデックスとは一線を画す商品(だから、王道のインデックス派には評判が悪い)
  • 高配当株は一般的に不人気な株式で、キャピタルゲインを期待しにくい。しかし、SPYDは小型株効果を利用することで、高い値上がり益も追求しようと設計されている
  • 相場が低迷する状況下では、小型株の弱点が露呈しやすい。SPYDは復活するだろうが、時間はかかる

記事はこの結論に向かって進みますので、少々長文ですがおつきあいください。

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SPYDを理解するために必要な2つの知識

★SPYDを理解するために必要な2つの知識

  • SPYDは均等ウェイトポートフォリオであること(効率的市場仮説を準拠しない配分である)
  • 高配当株は一般に不人気な株であること

均等ウェイト(Equal Weighted)とはどういうこと?

SPYDの大きな特徴の1つは、ポートフォリオが均等ウェイト(イコールウェイト)で構築される点です。以下はSPYDのベンチマークである「S&P500 High Dividend Index」のページですが、ファクトシートに「Equal Weighted」と記載されているんです。

S&P 500 High Dividend Index - S&P Dow Jones Indices
The S&P 500 High Dividend Index serves as a benchmark for income seeking equity investors. The index is designed to measure the performance of 80 high yield com...

一般にインデックスファンドは「時価総額比率」でポートフォリオを組みます。この点がSPYDと他の異なる点です。

均等ウェイトと時価総額比率の違いは以下のようなイメージです。均等ウェイトは市場での時価総額の大きさによらず、ほぼ同じ比率でポートフォリオを作ります。一方、時価総額比率は時価総額の大きい株式(大型株)ほど、ポートフォリオ内の比率が大きくなります。

均等ウェイトと時価総額比率の違い

出典:筆者作成

効率的市場仮説を信じる?

時価総額比率のポートフォリオ(HDVやVYM)が良いか、均等ウェイトのポートフォリオ(SPYD)が良いかは人によって判断が分かれます。というのも、前者は効率的市場仮説に乗っ取った配分なのに対し、後者は効率的市場仮説に否定的な配分だからです。

現時点での株式市場には利用可能なすべての新たな情報が直ちに織り込まれており、超過リターン(投資家が取るリスクに見合うリターンを超すリターン)を得ることはできず、株価の予測は不可能であるという学説である。将来の株価の値動きは過去の株価の値動きとは関係なくランダム(不規則)に変動するという、ランダム・ウォークを説明する考え方になるが、科学的に証明はされてはおらず、確からしいという仮説の域を出ていない。

出典:効率的市場仮説(こうりつてきしじょうかせつ) | 野村證券

時価総額比率のポートフォリオは、「ある時点での株価がすべて正しい(すべてが織り込まれている)」との前提で許容される、たった1つの配分です。氏は以下のように述べていることから、効率的市場仮説に賛成の立場であり、SPYDに否定的な立場を取るのは当然です。

一方、市場は効率的ではないと考えたときには、より多様なポートフォリオが許容されることになります(下図)。

様々な市場インデックスの位置付け

出典:https://www.nikkoam.com/files/pages/institutional/pdf/investment_insight_series/investment_insight_series_201308_02.pdf

均等ウェイトのポートフォリオとは、「ある時点の株価は正しいとは限らず、時価総額比率のポートフォリオには偏りがある」との前提で配分を見直したものです(「現在の株価の正当性がわからないので、均等にチャンスを与える」ようなイメージです)。

【意見を求める人を間違えてはいけない】
効率的市場仮説の支持者に均等ウェイトや最小分散ポートフォリオなどの話を聞いてもディスられるだけです。効率的市場仮説の支持者が認めるのは、「時価総額比率のポートフォリオ」だけなのですから。

均等ウェイトポートフォリオの過去のパフォーマンス

基本的に均等ウェイトのポートフォリオには以下のような特徴があります。

★均等ウェイトのポートフォリオの特徴

  • 上昇相場に強く、時価総額比率のポートフォリオのパフォーマンスを超えやすい
  • 下落相場で一気に売られ、時には時価総額比率のポートフォリオよりも成績が悪くなる
  • 結果としては、ハイリスクハイリターンな傾向

実は、同じ銘柄を時価総額で組んだ場合と均等ウェイトで組んだ場合では、特に上昇相場で均等ウェイトのポートフォリオが優れる傾向がみられます。

これはおそらく小型株効果によるものです。

※小型株 = 時価総額の小さい銘柄。大型株は時価総額の大きな銘柄。端的に言えば中小企業と大企業の違い。

株式の時価総額が小さい小型株は、大きい大型株よりも収益率が相対的に高くなりやすい傾向にあること。理論的に説明できない相場のアノマリー(経験則)の一種。小型株は市場での注目度が低いため割安に放置されやすく、また今後の利益成長が期待できる株として収益が得られやすいとされている。

出典:小型株効果(こがたかぶこうか) | 野村證券

一方で、小型株は値動きが大きくなりやすい(標準偏差が大きくなりやすい)といった特徴もあります。

例えばPortfolio Visualizerで2001年以降のIVV(iShares Core S&P 500 ETF)とIJR(iShares Core S&P Small-Cap ETF ※小型株ETF)を比較すると、より高いパフォーマンスを出したのはIJRでしたが、標準偏差が大きいのもまたIJRでした。

SPYDは不人気株の寄せ集めである

ところで、SPYDは不人気株の寄せ集めであることを知っておくべきです。一般に高配当な株式は、市場で放置されている(または高配当と呼べるまで売り込まれた)からこそ高配当なのです。

均等ウェイトのポートフォリオは、1つの銘柄の「抜け駆け」を許さない特徴があります。

もし、株価が上がり、時価総額が大きくなると、ポートフォリオのリバランスの方針によって売られてしまうのです。さらに株価が上がり配当利回りが下がってしまうと、ポートフォリオから外されます。

そのため、SPYDのポートフォリオには、常に高配当で株価のさえない銘柄が残り続けることになります。

参考までに、記事執筆時点(2020年4月26日)のSPYDのPER(株価収益率)は10.74に対し、SPY(S&P500)のPERは19.84でした。ここからもSPYDの「期待度の低さ」がわかります。

特徴をまとめると

★SPYDの特徴をまとめると

  • SPYDは均等ウェイトポートフォリオで、効率的市場仮説に準拠しない配分。小型株の特徴が大きく出やすい
  • 高配当株は一般に不人気な株であること。均等ウェイト下では1銘柄の抜け駆けを許さないため、株価の上がった銘柄は順次外されてしまう

実のところ、計算上ではSPYD(のベンチマーク)はSPY(S&P500)を上回り続けました。

S&P 高配当インデックス

出典:https://us.spindices.com/indices/strategy/sp-500-high-dividend-index

★凡例

  • 水:S&P500 高配当インデックス(均等ウェイト。SPYDベンチマーク)
  • 紺:S&P500(時価総額。SPYベンチマーク)

つまり、この高配当ETFは「高配当株 = 高配当 + 低値上がり益」といった特徴を、均等ウェイトで小型株効果を強調することで、「高配当 + 高値上がり益」を追求できるように考えられたものなのです。

ただ、残念ながら現在の相場状況は小型株が弱く、かなりSPYDに不利なものとなっています。先ほどのIVVとIJRの比較を見ても、小型株のIJRがぼろ負けです。

IVV vs IJR

出典:https://finance.yahoo.com/

★凡例

  • ピンク:IVV(S&P500)
  • 青:IJR(小型株)

SPYDの株価が上がるのはいつか

ここまでを理解すると、SPYDがなぜ今低迷しているのかも分かるようになると思います。

SPYDの株価が上がる時、それは市場から不安が抜け、株式市場全体のパフォーマンスが高まる時です。

2020年4月現在の相場は、値上がりする銘柄やセクターと、そうでない銘柄やセクターのパフォーマンスがかなり分かれています。わかりやすいところで言えば、Amazonは年初来高値を更新していますが、Exxon Mobilは3月の下落をそのまま引きずっています。

コロナで恩恵を受けている業種と、そうでない業種の差が激しいですね。。

上述の通り、均等ウェイトのポートフォリオは、少数銘柄の「抜け駆け」を許しません

均等ウェイト下では、株価が上がって時価総額の大きくなりすぎた銘柄は売られます。加えて、配当利回りが低下すると、SPYDのポートフォリオから外されてしまうからです。

だから、市場全体の株価がそのまま底上げされるようなシチュエーションのほうがSPYDの株価もあがりやすいのです。おそらく上昇相場ではHDVやVYMなど、他の高配当ETFのパフォーマンスを再び超えてくるはずです。

よく聞かれる質問

高配当ETF(VYM、HDV、SPYD)はどれがいい?

個人的にはVYMが初心者向きだと思います。

なんたって、インデックスの本家が作ってるのですから!

ここまで述べてきたように、SPYDは特殊な商品で、異論・反論があることも前提に買える人向けです。少なくとも、だれかに何かを言われて不安になるような人には向いていません

今(2020年4月)はSPYDの買い時?

長い目で見れば買い時でしょうが、5年10年と長く待てる人向けです。

現在の市況は小型株には不利です。財務の脆弱な企業の業績悪化や破綻などで、株価下落の可能性も捨てきれません。

SPYDは80銘柄に分散しますが、VYMは300銘柄超を対象としており、1社あたりのダメージが与えるインパクトが違います。

上述の通り、SPYDの強みを発揮するのは、相場全体が上がるような状況です。しかし、「これから相場が上がるよ」とは誰も教えてくれないので、今の相場で不安が強い方にはやはり他の商品のほうが良いと思います。

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まとめ

  • SPYDは均等ウェイトのポートフォリオを採用することで、一般的なインデックスとは一線を画す商品
  • 高配当株は一般的に不人気な株式で、キャピタルゲインを期待しにくい。しかし、SPYDは小型株効果を利用することで、高い値上がり益も追求しようと設計されている
  • 相場が低迷する状況下では、小型株の弱点が露呈しやすい。SPYDは復活するだろうが、時間はかかる

結局のところ、単に高配当であればいいならばVYMのほうが安心ですが、下落リスクを取れるならば、SPYDという選択になるかと思います。

ちなみに「均等ウェイトはリバランス時のコストがかかる」と反論されることもありますが、SPYDの経費率は0.07%と極めて抑えられている点で当てはまらないと思います。

あとはお好きなほうをお選びください、ということで。

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